为什么我们现在要购买企业产品合作伙伴

 
自7月下旬以来，Alerian MLP基础设施指数已下跌超过20%。现在仅比2016年初的低点高几个百分点，比2014年中期的高点低60%。
最近一次下跌的主要催化剂：人们越来越担心北美钻机部署的下降将使2020年的石油和天然气生产停滞。这增加了中游量将放松的风险，减少了公司收入并最终触发了裁员。
我们不否认这种危险。但是第三季度的收益结果和最新的指南清楚地表明，脆弱性并未在整个行业中平均分布。实际上，越来越多的有限责任合伙企业似乎越来越有能力抵御来年带来的任何劣势。
在20年代初期将自己列为准公用事业后，可以肯定地说MLP存在信誉问题。因此，难怪许多投资者现在都在考虑通过这次抛售兑现，甚至是从企业产品合作伙伴(EPD)等行业蓝筹股中获利。
我们的强烈建议是不要屈服于诱惑。实际上，在运营良好，历史悠久的美国中游能源公司中建立职位的机会不大。这肯定包括MLP。
我们已经争论了一段时间，有70家上市公司和私人资本实体对美国管道，存储，收集和处理资产的个人所有者太多。相比之下，加拿大的影响力不足六分之一。
尽管艾伯塔省持续低迷，但Pembina Pipeline Corp(PPL，PBA)等加拿大中游公司的持续成功可靠地增长了资产，现金流量和股息，这证明了当公司具有足够的规模，多元化和财务实力时，行业具有韧性。在过去十年中，Pembina还以每年14.6%的年回报率回报股东。
相比之下，Alerian Index的10年表现实际上是在水下，在发行之前大约是17%。同样向投资者发出警告，即在进行更多整合之前，美国的中游痛苦将会加剧。
但是，已经有许多行业公司被确定为长期赢家。该榜单始于Enterprise和Magellan Midstream Partners(MMP)，可以说是美国唯一为经济衰退做好准备的主要MLP，当时油价在2014年8月首次跌破每桶100美元。
此后，两家公司都通过降低债务杠杆率，同时专注于其最有利可图的资产，进一步增强了对周期性压力的抵抗力。企业在2017年中期将其分配增长率降低了一半，因此将可分配现金流量覆盖率提高到1.7倍。预计麦哲伦的DCF覆盖率今年将接近1.4倍，自由现金流覆盖率将在2020年接近1.2倍。
这对于股息抵御明年收入可能下降的重要缓冲，由于MLP强大的交易对手形象和缺乏生产者违约风险，这本身就不太可能实现。杠杆效应都不是重大威胁，企业的债务与EBITDA的比率仅为3.2倍，麦哲伦的为2.8倍。
在2014-16年间，也有许多MLP和中游公司破产，但此后采取了痛苦而必要的步骤来提高弹性。例如，Energy Transfer LP(ET)通过合并单位将其分配减少了两次。但是，加上新项目带来的更高收入，第三季度可分配现金流覆盖率上升至1.88倍，自由现金流覆盖率上升至1.3倍。 EBITDA的债务已减少至3.63倍。
长期以来，支付给普通合伙人的激励性发行权一直是投资者关注MLP的原因。但是，Enterprise，Energy Transfer和麦哲伦(Magellan)在纳入普通合作伙伴之后，现在不再需要IDR。 Crestwood Equity Partners(CEQP)和NuStar Energy LP(NS)也是如此。
Plains GP Holdings(PAGP)将其GP权益交换为普通单位，从而消除了Plains All-America Pipeline(PAA)的IDR。在马拉松石油(MPC)去年做同样的事情之后，MPLX LP(MPLX)也没有IDR。
当MLP高涨时，使用可分配现金流作为主要利润指标从来就不是问题，但现在引起了批评。长期以来一直在发展已经慷慨的分配而不是回购股票的做法也是如此。即使项目是为所有实际目的预先签订的，资本支出也可以引起人们的深深怀疑。
Enterprise和Magellan的普通单位收益接近7%，而其他中游收益为10%或更多。这使得大多数MLP筹集新股本的费用高得惊人。而且，由于债务只是一个稍微好一点的选择，因此，“自筹资金”项目的溢价要高于运营现金和/或资产出售的收益。
但是，自筹资金恰恰是至少十几个MLP和其他中游公司正在做的事情。只要管理层在新项目上执行并在明年维持运营资产的盈利能力，就会有更多的现金流量来支付股息，回购股票和/或削减债务。
接下来的几个季度将对所有北美中游公司构成重大压力测试。考虑到MLP在过去几年中遭受的声誉损失，这对MLP尤其如此。
由于主要客户削减成本的努力会减少收入，触发分销削减甚至可能导致破产，因此并非所有人都能通过。但是，那些坚持不懈的公司将向投资者证明自己的韧性。这样一来，他们将挽回声誉损失，并挽回那些因外逃而引发今年业绩下滑的投资者。
我们打赌我们的底线企业产品合作伙伴将跻身其中。该伙伴关系已连续22年增加了分销量，这一时期包括多个能源价格周期。
大约在7月，单位交易在30年代低位。这是2020年上半年的稳固目标。但是随着企业不断扩大以能源出口为重点的业务，我们预计将突破40年代低点。这是2014年中期达到的最高水平，当时该伙伴关系的分配比当前每季度44.25美分低20%。
有关中价交易的更多信息，请参阅本期的《能源与收入顾问》。