散户爆炒加联储兜底 美股“破产概念股”有搞头吗？

　　有许多证据表明，可能有由于身处疫情隔离区，也可能是政府发放了甚至高过平时工资的救济金，美股的散户们在“豪赌”这些已经或接近破产申请的上市公司股票。尽管这些来自散户的小型交易的总量不足总美股市场交易量的3%，但考虑到疫情之初到现在已经出现了百万级的美股新增个人账户，并不需要大量的资金流动也会极大的影响这些“破产股”的股价。

　　我们继续以美股知名“零佣金”券商Robinhood的用户（多为小散）与美股几家濒临破产的上市公司的联系加以分析。

　　散户爆炒“破产概念股”

　　上周五，美股史上首支“IBO（Initial Bankruptcy Offering）”的股票即将诞生成为业界笑谈。曾经是美国汽车租赁巨头的赫兹租车在疫情影响下于5月22日申请破产保护，6月11日又向法院申请发行2.47亿新股，筹集10亿美元以偿还债务。这种赤裸裸的拆东墙补西墙，那散户的钱补贴债主的行为，竟然还被美国法院批准了。

　　自该公司申请破产后的两周内，该公司股价从0.4美元一路飙升超过6美元，价差超过1400%。今日盘中，赫兹租车暴跌35%，该公司在“IBO”的风险提示中警告潜在买家，几乎可以确定该股将一文不值。但今天，该股仍成为了Robinhood上的最热门股票之一，自5月28日，Robinhood用户持股已经增加接近300%。

　　来源：Robintrack

　　类似被热炒的“破产概念股”的不止赫兹一家，页岩气先锋切萨皮克公司（Chesapeake）在数月前就不断传出破产传言，然而之后Robinhood的用户持股量开始一路猛增，6月8日，该股股价被散户从15美元一路炒至73美元，涨幅超过380%，收盘后即被媒体报道公司可能将控制权拱手让给其高级债权人。今天，该公司股价又回落到之前24美元水平。在当前极端的市场走势中，一来一回，不知多少散户被埋。

　　可能有散户投资于该股认为这类重资产企业股票还有些价值，但事实上该公司，第一留置权债券的交易价格为面值的55%，第二留置权债券和无担保债券的交易价格为面值的2-8%。

　　来源：BBG

　　此前，被纳斯达克交易所书面通知退市的瑞幸咖啡，在因造假丑闻停盘一个多月后也遭到了散户爆炒，股价从低点的1.3美元一度上涨至接近6美元，涨幅也达到了360%，Robinhood用户持股数也增加超过一倍。而该公司的2025年到期的债券也仅有面值的32%。

　　来源：Robintrack

　　来源：BBG

　　那些大起大落的、被爆炒的“破产概念股”真的有搞头吗？

　　Verdad公司专注研究企业债券的分析师Greg Obenshain深入研究了低价的公司债务与股票表现的联系。下图为，基于公司债券交易价格选择股票的策略的累计年化股票回报。

　　按债券价格与面值划分的股票回报率来源：Verdad 债券数据库。1996年12月31日-2020年5月30日美国高收益和投资级债券数据。对无担保债券、没有无担保债券的有担保债券、两者都没有的次级债券以平均价格计算。

　　显然，根据该公司数据，当债券价格低于面值时，股票几乎全数都是负回报，购买债券陷入困境的公司的股票是一个非常糟糕的主意。不光，违约风险无法得到补偿。而且特别让我们吃惊的是，购买那些债券价格低于面值90%的公司的股票也是一个坏主意。一旦公司有一点点破产的风险，股票的回报率恶化将会非常迅速而严重。

　　那么债券收益呢？

　　按债券价格与面值划分的债券收益来源：Verdad 债券数据库。1996年12月31日-2020年5月30日美国高收益和投资级债券数据。对无担保债券、没有无担保债券的有担保债券、两者都没有的次级债券以平均价格计算。回报率是发行人所选优先级债券的平均回报率。

　　事实证明，购买交易价格低于面值的70%的债券通常也是一个坏主意。但也存在例外是交易价格低于面值10%的不良债券，尽管该公司提醒，这部分的数据太过分散，方差非常大。这两张图表值得注意的是，以票面价值交易的债券（面值的百分之百）预示着股票和债券都有更高的回报。也就是说，无论是公司股票的回报率还是债券本身的回报率，均来自于公司良好的经营和强劲的信贷能力。

　　但是，尽管上述情况证实了我们长期以来的观点，即投资者应避免投资于濒临破产的公司，但这一分析是有缺陷的，因为债券价格会随着宏观经济状况的变化而波动――它们并不是衡量信贷质量的统一标准。为了提供一种更一致的衡量信用质量的方法，下面我们通过市场隐含评级（债券交易水平隐含的评级）来显示股票回报。

　　按信用质量计算的股票回报率来源：Verdad 债券数据库。1996年12月31日-2020年5月30日的美国高收益和投资级公司债券数据。信用质量以机构评级代表。

　　当信贷质量低于BB级或B级债券质量水平时，股票回报率就会恶化。随着BB级债券的企业信贷回报率达到峰值，投资该公司股票的回报率也达到峰值。债务是把双刃剑，债券过高和过低的评级都会导致股票回报率达不到最佳。但记住，债券评级最差的公司股票往往都会得到最差的回报。

　　投资于在杠杆率越来越高的企业部门时，股票投资者应该同时关注企业债务何时变得危险。该公司建议：简单的查阅公司债券的交易价格和信用评级，也许能避开股票交易中的大坑。

　　美联储下场兜底公司债

　　当然，在我们研究美股“破产概念股”的今天，同时看到《美联储亲自下场正式购买单支公司债券》的公告，美股闻讯大涨三大股指均涨超1%。但截至收盘，除了科技股权重较高的纳指仍涨1.43%，标普500指数与道指涨幅均分别回落至1.43%与0.62%。上述三家公司，HTZ、CHK和LK分别下跌33%、下跌1.82%和上涨2.57%。

　　事实上，美联储从4月开始就声称要购买公司债ETF，并且仅凭“呼声”就撬动数万亿资金流入美国公司债市，直到6月初，美联储才开始执行购买公司债ETF，截至6月10日当周，美联储购买了12.2亿美元次级公司债券ETF，当前ETF持有量达54.99亿美元。鉴于今天市场对美联储新政策不算火热的回应表现，市场似乎已经完全吸收了美联储的兜底。这些“破产概念股”股票的交易仍然只是在大放水的环境下，任由投机者在高杠杆环境中互相博弈。

　　正如前文所说，债券价格往往会与宏观经济表现有关系，在经济增长阶段，企业得益于外部环境，债券价格也会走高。当前美国经济尚未出现明显利好，疫情二次爆发、失业率居高不下、GDP预期下调等因素均会影响企业债券价格，但上述的几只“破产概念股”均是由于公司经营状况、盈利能力及合规性等内因，即便有宏观因素影响也不能掩盖公司本身的风险。因此，投资者还是应避免投资于濒临破产的公司。