美债实际收益率大幅下降？这可能只是个假象

　　一直以来，美债收益率是交易者重要的参考指标。黄金交易者会关注美债收益率变动寻找进场信号（有观点认为美债实际收益率是黄金走势的重要驱动因素），美元投资者也会盯着这个指标，以寻找资本流向的规律。

　　近日以来，美国国债实际收益率的持续下跌引发了市场的强烈关注，很多人认为，随着美国债务规模不断扩大，美债收益率的下降一定程度上可以缓解债务压力。展望后市，分析师Cudmore表示，美国国债实际收益率跌至负值将成为常态。

　　但分析师Brian ChaPPatta对此发表了不一样的看法，他认为当前国债收益率的大幅下降甚至跌至负值只是一种假象。

　　来自霍辛顿投资管理公司首席经济学家莱西 亨特也赞成这一观点，他认为美国国债市场反应的数据可能并不准确。

　　根据费雪效应，实际利率=名义利率-通货膨胀率。实际收益率和名义收益率与通胀率有关。要证明美债实际收益率不精确，我们也可以从这两个方面着手。

　　首先是通胀。

　　一些数据确实表明预期通胀率确实在上升，如美国7月核心消费者物价指数也较上月上升了0.6%，为1991年以来最大涨幅。此外，密歇根大学的调查数据也显示，美国人预计未来5至10年的通胀率为2.7%，达到了2016年以来的最高水平，高于去年年底的2.2%。

　　然而，Brian Chappatta利用美联储研究人员的分析模型DKW进行一项实验指出，在疫情期间，市场的通胀预期几乎没有任何变化，甚至较之前还略有下降。

　　由上图可知，在疫情期间，两个衡量未来十年通胀预期的指标――美国10年期预期通胀率和10年期美债与TIPS之间的息差呈现出完全不同的走势，这确实让人对通胀预期产生困惑。不过，分析师指出，TIPS市场规模太小，可能其反映的正在回升的通胀指标可能并不精确。

　　然后是名义收益率，这一指标通常和美联储政策利率和债市条件有关。今年3月以来我们可以发现，一个干扰市场的重要因素是流动性问题。

　　今年3月，10年期国债利率曾在一天内飙升逾40个基点，从不到0%升至0.39%，据外媒统计，这是自1997年以来最大的单日波动幅度。Brian Chappatta表示：

　　“很难确定实际收益率突然增高是否真实，因为与此同时美国国债市场出现了严重的流动性不足问题。“

　　从最基本的数学关系出发，如果预期通胀率、联邦基金利率、实际期限溢价和通胀风险溢价都没有改变，那么最后只可能是流动性溢价发生了改变。因此理论上，自3月以来，美国国债市场的流动性变化才是实际收益率变动的主要原因。

　　美联储的DKW分析模型也显示，正是国债市场上的流动性不足导致了实际收益率下降。今年3月18日，美债实际收益率创历史新高时，美国国债市场的流动性溢价为1.12%，比其前两周增长了六倍。直到今年6月下旬，流动性才恢复到3月初的水平。然而，流动性溢价依然在不断走跌，美国国债市场的流动性溢价水平跌破了3月0.2%的低位，并继续下降，在7月底变成负值。

　　这意味着，当前美债市场处于非均衡状态。但导致当前实际收益率为负的原因，到底是由于流动性溢价走低还是预期通胀率上升，这一点依然存在争议。

　　摩根士丹利对此表示：

　　“即使美国国债名义收益率基本保持不变，预期通胀率仍在继续攀升。其结果是，实际收益率不断向负值区间滑落。“

　　综上所述，关于当前负实际收益率到底由何种因素引发的问题上，尚存争议，虽然在疫情期间多数人预期通胀时代将要到来，但根据分析师Brian Chappatta的观点来看，当前美国国债市场发出的也很有可能是错误的信号。