哪只股票较优质：芝商所vs.洲际交易所

　　从表面上看，芝商所（CME Group）和洲际交易所（Intercontinental Exchange）有不少共通点。

　　例如，两家企业同样管理大型交易所和为投资者提供证券买卖平台，而且收入均来自交易费和就实时数据服务向投资者收取的费用。不过，芝商所的业务以衍生工具合约期货和期权为主，而洲际交易所则买卖期货、期权和股票。

　　那么，现时哪间公司更值得购入呢？现在就让我们深入分析两间企业，尝试找出答案。

　　背景资料和估值比较

　　芝商所本来是芝加哥一间公开喊价的商品交易所，在1898年创立时称为芝加哥牛油和蛋类交易所（Chicago Butter and Egg Board）。在2007年，芝加哥商业交易所（Chicago Mercantile Exchange）和芝加哥期货交易所（Chicago Board of Trade）合并，其后更吞并纽约商品交易所（New York Mercantile Exchange），成为全球最大的期货和期权交易所。芝商所的业务包括买卖股票指数、利率衍生工具和外汇衍生工具。在第四季，公司的日均期货和期权成交量合共达到1,670万宗，每份合约的平均收益为0.717美元。

　　至于洲际交易所则成立于2000年，当时经营电能交易平台业务。在收购国际石油交易所（International Petroleum Exchange）、纽约证券交易所（New York Stock Exchange）／泛欧交易所（Euronext）后，公司规模日益扩大，并且进军至按揭市场和加密货币行业。目前，公司经营九类资产的买卖业务，在全球拥有13间交易所。根据2019年的10-K文件，公司的日均期货成交量为570万宗，每份合约的平均收益为1.12美元。

　　芝商所的股价高于洲际交易所，主要原因在于毛利率差异。芝商所的经营毛利率为54%，而洲际交易所只有39%。此外，芝商所在盈利增长轻微领先之余，股息率亦占优。该公司的股息率为1.45%，超越洲际交易所的1.15%。从估值角度来看，两间企业分别不大，在这方面打成平手。

　　提防金融交易税

　　在过去一段时间，金融交易税成为热门议题，当中以民主党最积极提倡有关方案。除了2020年美国总统候选人参议员沃伦（Elizabeth Warren）和桑德斯（Bernie Sanders）均要求开征金融交易税外，同样参选总统的前纽约市市长彭博（Mike Bloomberg）亦支持有关政策。目前，金融交易税的金额和实施规例尚未有定案，据称证券交易所的买卖税率将会介乎10个至50个基点。

　　金融交易税将对交易量产生什么影响呢？由于芝商所大部分业务与期货和期权合约有关，买卖价差通常较大，而且买卖人士的动机各异，所以交易量未必会有明显变化。举例而言，如果一间航空公司透过芝商所对冲燃料价格风险，税率上升10个基点纯粹是业务成本的一部分，不会带来太大影响。就连交易量较大，或利用期权对冲仓位的对冲基金也不会特别担心政府开征新税。

　　与此相反，对于拥有纽交所的洲际交易所来说，开征交易税将会对高频交易构成致命打击，或严重削弱其盈利能力，故此相当值得重视。去年，洲际交易所的现货股本证券和期权交易收益占比为42%，而纽交所高频交易量的估计占比各不相同，但普遍假设最少达到五成。

　　现时，高频交易已经大致取代过往由专业人士在纽交所交易大厅提供的庄家服务。有关交易方式充满投机成分，通常涉及在抢先交易后一秒或更短时间内出售股票，从而榨干交易的每滴利润。以买卖价值15美元的股票为例，征税的基点共有两个。假如就交易征收10个基点的金融交易税，该笔买卖便不能带来任何利润，更遑论按50个基点的税率征税。

　　当然，最终法例采用哪个版本，市场大概也会出现真正的庄家区分现象。当中，有利流动性的买卖将会获得免税优待，以流动性图利的交易则要缴付税项。换言之，无论具体条文如何，炒家都会离开市场。

　　不管怎样，在实施金融交易税法后，纽交所的成交量都会较纽约商品交易所遭受更大影响。

　　竞争即将出现

　　今个夏天，高盛（Goldman Sachs）、摩根大通（JPMorgan Chase）、Virtu Financials和Citadel Securities策划的全新证券交易所Members Exchange（MEMX）将会登场，并与纽交所和纳斯达克证券交易所（NASDAQ）展开竞争，为芝商所和洲际交易所带来另一个潜在问题。这间全新的交易所将提供低收费服务、较少复杂的下单选择和更便宜的数据服务，以低价挑战传统交易所。

　　新交易所将于7月24日投入运作。基于Virtu和Citadel占美国各间交易所成交量的约40%，业务量流失将会直接影响洲际交易所的收益。因此，虽然芝商所的市盈率较高，洲际交易所却面对着更重大挑战。

　　洲际交易所的低估值将不足以抵销眼前风险，公司也许要依赖收购推动增长，或发展加密货币交易所Bakkt。

　　哪个才是较佳选择？

　　整体来说，洲际交易所在发展路上遭遇多项威胁，而芝商所则未有遇上同类问题。尽管民主党胜出2020年大选也不代表政府将会实施金融交易税，然而，不少总统候选人已经将开征新税视为目标。从政治角度分析，当局可以订立任何征税法例，而后果将会取决于税率。假使税率高达50个基点，市场将会受到严重打击；要是税率定于10个基点，则影响将会较小。

　　另一方面，MEMX登场后，将会令纽交所失去最大客户，直接冲击其买卖和数据费用业务。不过，洲际交易所的管理层对此抱持乐观态度，而且表示公司不会与MEMX竞争。他们甚至称，纽交所可能会受惠于MEMX的溢出效应。

　　总括而言，芝商所和洲际交易所估值接近，只是鉴于前者的整体短期风险少于后者，我会认为芝商所较值得买入。